今天，跟大家聊一聊，期货市场上一个特有的现象——逼仓行情。

我个人甚至认为，逼仓行情是期货市场最具魅力的地方，不但把握性高，而且行情幅度大，一旦抓住了，无论是金钱上的回报，还是精神上的成就感，都是无与伦比的。

而要了解逼仓行情，又必须先弄明白一个极其重要，又最容易被忽略的因素——仓单。

期货交易的是什么？是现货的远期价值吗？

这个答案既对也不对。

说对是因为答对了概念；说不对，是因为回答得太宽泛，把问题过于简单化。

因为现货的分类非常广。比如橡胶，分全乳胶、20号胶、进口烟片胶、浓乳胶等等，这些都是现货。而且不同区域，现货的价格还不一样，比如云南橡胶和海南的橡胶价格就不一样。有些品种的现货价格还分产区价格和销区价格，比如苹果。

那期货到底交易的哪个现货的远期价值呢？

所以，期货与现货之间需要一个纽带连接起来，这个纽带就是仓单。

简单地理解就是，现货商把符合标准的货品，到期货交易所指定的仓库注册成仓单，再把仓单落在某个合约上，变成卖方头寸，就变成了期货持仓。

期货上的持仓，在参与交割后，买方接货，卖方交货，然后注销掉仓单，就变成现货在市场上流通。

这里面最核心的环节是仓单。所以，从根本上来说，期货交易的是，仓单的远期价值。 理解这个概念，对于我们做好期货非常重要。

正因为仓单具有举足轻重的作用，所以，期货市场上才产生了独有的逼仓行情。

所谓逼仓行情，就是指市场上有一方无货可交或者不愿意接货，而被迫在很不利的价格去平仓了结头寸的行为。

逼仓的英文是Market Corner，直译就是“市场角落”，我认为这个描述要比汉语的“逼仓”来得形象。逼仓说白了就是一方把另一方逼到墙角。

期货市场上的逼仓分两类：多逼空和空逼多。

多逼空，就是市场上的仓单较少，大量的空头无货可交，被迫要高位平仓了结头寸。空逼多，就是市场上仓单太多，现货还贴水期货，导致多头不愿意接货，只能被迫在低位平仓了结头寸。

那仓单多少才叫多，多少叫不够呢？其实跟总体的仓单量没有直接的关系。最重要的一个指标是虚实盘比。

虚盘就是投机的头寸。实盘就是近月合约中对应的仓单数量。

那正常情况下，虚实盘比在多少才是合理的呢？

我们曾做过统计。以进入交割月还有50天为界，50天左右时，虚实盘比为8：1是一个正常的水平，依此类推，40天为6：1，30天为4：1，20天为2：1，10天为1：1，进入交割月后虚盘为0，剩下的就是接货和交货的实盘。

以此画一条线，我们称为虚实盘比标准分割线（下图1的黑色线）。在这条线上方的走势，则会容易形成多逼空行情（红色线），这条线下方的走势则容易形成空逼多的行情（绿色线）。

（图1）

以下结合近期两个具有潜在逼仓可能的品种来详细分析。

RU天然橡胶在11月19日交割后，仓单从229730吨急剧下降至11月20日的73820吨。使得RU2101主力合约的虚实盘比大幅拉升（下图2，橙色线是虚实盘比走势，蓝色线是正常水平），从11月19日的3.16倍飙到了11月20日的9.68倍。在离交割月只有40天左右时，这个数字明显是偏高的。前面说过，在40天左右时，6：1左右的虚实盘比才是正常的水平。

所以，对橡胶比较有研究的人都知道，前段时间，市场上一直在交易橡胶可能走逼仓行情的预期。

（图2）

但从上图来看，接下来的一个星期内，一方面虚盘持仓在不断下降，另一方面，新增的注册仓单量在逐步增加。虚实盘比（橙色线）一路走低，到最新的11月30日，离进入交割月还有32天时，虚实盘比到了3.88，橙色线贴近了蓝色线，基本上达到了正常的水平。因此，我判断，橡胶2101合约的逼仓行情已经不成立。

所以，这也是近期橡胶上涨动力不足的重要原因。

多逼空行情要成立，还有一个非常重要的条件，那就是现货的配合。如果现货价格低于期货，哪怕期货市场走逼仓行情，空头可以到市场上组织现货注册仓单来交货，除非时间极为紧迫，否则这样的逼仓行情很难成功。

但如果现货价格比期货还高，那空头要去现货市场去组织现货来交货，就要好好掂量了。比如期货市场卖9500，现货卖1万，你去现货市场上买1万的货，到期货市场上以9500的价格交货。这种吃力还亏本的买卖没多少人愿意干。 

所以，要形成多逼空行情的第二个条件是现货价格比期货高。这样就把空头交货的后路彻底堵死了。这时候，空头就只能平仓离场，举手投降了。

从橡胶RU2101合约，我们看到的情况是，截止11月30日，期货结算价是15485，现货价格是14558，现货贴水期货大约1000元。所以，空头还有退路。大不了我到现货市场用14558买过来，然后15485在期货市场上卖出，岂不是妥妥的无风险套利机会？

除非接下来一个月的时间内，现货价格大幅飙升，超过期货价，那就另当别论了。

但我分析，因11月份有超过15万吨的陈胶仓单，到期注销后流入了现货市场，橡胶现货的压力比较大，短期内要大涨超过期货，难度比较大。

所以，我的判断是，当下橡胶的多逼空行情不成立。

多逼空行情一般是现货紧缺导致，而空逼多行情则相反，往往是因为现货严重过剩导致。当前最具有代表性的空逼多品种是PTA。

多逼空行情是虚实盘比过高，空头必须平仓了结。而空逼多行情则是虚实盘比过低，大量的仓单等待交割出货，但由于现货价格低，多头接了货后在现货市场出手还要进一步亏损，所以宁愿低位平仓了结头寸也不愿意接货。

一方面没有买盘进场解围，另一方面还有大量的套保卖盘砸盘，价格越走越低，把多头逼入绝境。

PTA目前似乎陷入了这样的困境。

截止11月30日，PTA2101合约总持仓量1301077手，合单边650538手，仓单244416张。在离交割月还有32天的时候，虚实盘比只有2.66倍。正常来说这个数值应该是4倍左右。也就是实盘过多。（下图3，橙色线是虚实盘比走势，蓝色线是正常水平）

（图3）

另外，PTA2101在11月30日的期货结算价是3576元，现货价格只有3321元，现货贴水255元。在这么好的套保利润空间下，预计未来还将有大量的仓单流入，直到把交割库的库容用完。

在空逼多行情下，多头有没有退路？

一般来说，这种情况下，多头既然不愿意接货，那唯一的出路就是移仓换月了。

但PTA远月2105合约比2101合约要升水130元左右。也就是，多头如果把2101合约平仓换月到2105，又面临着130元的损失。所以，多头的退路基本上是堵死了。

因此，我认为，目前PTA空逼多的逻辑是成立的。

当前PTA期现价差在250元左右，意味着接下来一个月时间内，要么期货价格下跌，要么现货价格上涨，当中有250元的空间可以套利。

考虑到PTA的基本面太弱，我更倾向于期货价格会下跌去贴近现货，最终期现合一，进行交割。

一般来说，空逼多行情比较常见，多逼空的行情则需要天时地利人和的配合才会出现。毕竟商品经济时代，商品供过于求是常态，供不应求只是局部现象。

此外，农产品看供应，工业品看需求。相对而言，农产品更有可能供应出现问题，所以更容易走出多逼空的行情。而工业品的供应量很容易上去，所以更容易走出空逼多的行情。

当然也不是绝对，还是要具体问题具体分析。

我之所以喜欢做期货，不喜欢做股票，主要是期货的确定性更强。用傅海棠的话来说，“股票靠想象，期货有实物”。而逼仓行情又是期货市场上最具确定性的形态。这就是我说的，最大的魅力所在。

当然，逼仓行情能否成立，也是一个不断变化的过程，需要对该品种的所有细节都充分了解，才能真正把握得住，对交易水平的要求极高。

所以，期货之难，难在通其变，只有最顶尖的高手才能真正做到。