2019年上半年，全部股混基金的净值增长率均值为19.09%(合并份额，样本为2019年以前成立的产品)，而中报公布的基金加权平均净值利润率为16.65%。这意味着，基民实际的投资回报率并没有基金业绩这么亮眼。另一方面，截至8月31日，已经有250多只主动股混基金的净值超过了2015年6月12日上证综指5178点时的净值，占比约1/4，但又有多少基金持有人的资产回到了5178点时的水平？

  在股票投资中，我们常常讲到价值投资，而价值投资的三大基石是正确的态度(对适当回报的合理预期)、安全边际(资产和获利能力的评估、分散化投资)和内在价值。其实，在投资公募基金中，我们也需要进行价值投资，尊重逆向思维、长期持有、组合投资和专业评价的价值。

  本文以所有股混基金作为样本，文中出现的收益率如未加额外声明均为任意时点买入、任选基金持有相应时间得到的年化收益率(或年化收益率均值)，我们采用基金业绩而非指数业绩以此更为真实地反映普通投资者可能会做的投资选择和投资结果。

  逆向思维的价值：

  投资收益的阶梯式提升

  巴菲特有一句名言：“别人贪婪我恐惧。”但是，真的在市场狂热时能保持理智的投资者少之又少。我们用“Wind全A成交额占A股流通市值比”作为市场狂热程度的指标，将投资者在任意时点买入并持有全部基金的收益率均值作为投资结果，可以看到不论持有时间长(10年)或短(1年)，不同投资时点入场的收益情况与市场狂热程度呈现负相关关系。

  进一步，我们将2005年以来“Wind全A成交额占A股流通市值比”按照四分位数分为狂热、高、中、低四档，计算不同市场情绪中买入并持有的年化收益率。诚然，在狂欢的前半场入场并及时退出能带来高额的回报(持有部分基金1年期的情况)，但如果持有3年，狂热期入场的平均年化收益为7.45%，低迷期入场的平均收益年化为17.17%；如果持有10年，狂热期入场的平均年化收益为7.65%，低迷期入场的平均收益年化为15.52%。在不考虑“精准择时、及时止盈”的“基神”情况下，逆向思维的价值在节节攀升的年化收益率上体现得淋漓尽致。

  长期持有的价值：

  提升胜率，获得市场合理回报

  如果在“确定能获得10万元”和“40%可能性获得40万元，60%亏损10万元”之间作选择，一个理性的投资者通常会选择前者，但在多年的漫漫投资生涯中，部分投资者可能不自觉地已经成为后者。我们将投资者不同时点买入全部基金并持有1、3、5、10年的平均年化收益重叠后可以看到，5年期和10年期的收益率曲线较为平滑，而1年期的曲线起伏非常大。但根据中国证券投资基金业协会发布的《基金个人投资者投资情况调查问卷(2017年度)》统计结果，有50%以上的投资者持有1年以下，即超过半数的投资者都行走在波澜壮阔的紫色曲线上。

不得不承认的是，拉长投资期限使得投资者失去了博取高收益的机会，持有1年的情况下投资者有机会将本金翻倍，但也有几率亏损一半。但是千里马不常有，伯乐也不常有，如上文所说，“基神”不在我们的讨论范围。从平均数来说，短期持有时极小概率的极高收益，确实能提升平均收益率，但从中位数来说，持有3年以上的年化收益好于持有1年。即若随机选择的话，在1年期曲线上走得战战兢兢并未得到收益补偿。从胜率来看，无论是正收益概率还是打败货币基金的概率，长期持有均远高于短期持有。

  或许市场的合理年化回报就是7%-10%，那么回过头再来做一个理性的选择：是要长期持有的合理回报，还是短期持有的惊心动魄？

  组合投资的价值：

  分散风险，提高收益稳定性

  基金作为一种集合投资，相对于股票已经体现了分散风险、降低波动的优点。如果投资基金时我们也不把所有鸡蛋放在一个篮子里，是否能进一步分散风险并提升收益的稳定性呢？

  下面我们来看一下，在三种不同的行情(下跌、震荡和急涨)中，单独持有1只基金和同时持有任意3只基金的业绩分布情况。统计表明，同时持有3只基金与持有1只基金相比，虽然均值变化不大，但整体业绩分布明显收窄，获得极端回报的概率降低，基金正收益概率显著提升。也就是说，短期来看，组合投资能够有效分散风险，提高收益稳定性。

  进一步，通过统计自2014年7月至2019年7月，持有1只产品和持有3只产品5年(通常包含了一轮牛熊周期)的年化业绩分布，可以看到，尽管年化收益均在10.9%左右，但持有3只产品的业绩分布更加集中；组合投资打败货基(3%)的概率提升至99%(持有1只为90%)，年化收益在10%-20%的概率提升至59%(持有1只为47%)。也就是说，长期来看，我们同样能够得到组合投资能够有效分散风险、提高收益稳定性的结论。

  专业评价的价值：

  中枢上移，减少遇到风险事件的可能

  尽管我们在上文中已经说明了长期持有能够提升胜率和年化收益率稳定性，但哪怕拉长到5年或10年，业绩相对较好的产品和相对较弱的产品仍然相差很大。对于普通投资者来说，产品选择难度和选择成本依旧很高。

  所谓术业有专攻，专业的评价能够帮助投资者提升挑选优质产品的概率。通过统计上海证券低星级、中等星级和高星级产品持有1、3、5年的年化业绩分布，可以清晰地看到，随着星级的上升，业绩分布的箱体在整体上移，高星级产品整体表现更为优秀。

  以持有1年为例，如果投资者随机选择的结果是一只低星级产品，其收益的中位数是2.38%，有55%的概率实现正收益。但如果他参考了专业评价结果后选择了高星级产品，则收益中位数为4.46%(提升了2.08个百分点)，有61%的概率实现正收益(提升了6个百分点)。

  总体来说，价值投资的理念仍适用于投资公募基金，投资者需综合考虑自己的风险承受能力、未来现金流需求等情况，树立正确的投资心态和收益预期，借助专业评价构建投资组合，并通过长期持有提升胜率和投资收益中枢。

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