“把大量的散户引进来，提高活跃度，这不是我们市场发展的方向。”全国中小企业股转系统公司(下称“股转公司”)副总经理陈永民5月20日公开称。就在前一天，股转公司董事长杨晓嘉在2015中国股权投资论坛上称，新三板目前为止没有降低投资者门槛的想法。

不放散户进场，谁来做“接盘侠”?说好的流动性呢?说好的高估值呢?不想“火”了么?“从目前来看，二级市场流动性问题不是监管机构首要要解决的问题。”德勤大中国区A股上市负责人吴晓辉接受《第一财经日报》采访时称，预计新三板“为较早期的中小企业提供融资的平台”的定位不会改变。

信号失真引监管

新三板似乎变得让人看不懂了。5月21日沪深股市双双大涨，新三板独自延续下跌。截至收盘，三板做市指数收于1858.62点，下跌1.64%，成交量大幅萎，日成交仅13.14亿元。与4月初最高2673.17点相比，累计跌幅超过30%。

事实上，价格大幅波动也体现在个股。九鼎投资、中科招商都曾出现“1元”成交，两家公司都因股票异常交易，于5月14日收到证监会的立案调查通知书。同样因为股票交易异常被查的还有中海阳、国贸酝领等。

若以A股市场常用的判断指标，指数上涨、交易暴增、价格上浮、市盈率提高一般预示着市场火爆，反之则意味着“低迷”。但是，依此判断新三板并不妥当，原因在于目前的新三板定价并非完全市场化。

“新三板估值不能简单看市盈率。因为交易价格本身受到许多因素影响，不是很公允。”吴晓辉称，做市股市盈率比较高，协议转让市盈率比较低，在目前90%的企业都采用协议转让的情况下，这些价格反映出来的市盈率，专业投资者不会有太多关注。专业投资者更多关注公司基本面、业务模式等，以特别的估值方法做定价。

股转系统数据显示，目前挂牌企业数量达到2436家，其中选择做市商交易方式挂牌的公司有330多家，其它都是用协议转让的交易方式。

以协议转让为例，市场化定价方式在某一个时点所有的交易按照同一个价格进行，而协议转让同一个时点会有很多不同价格去成交。背后可能是高管激励、避税等诉求，种种原因也导致‘蹦极式’定价常常出现。

新三板从2013年底扩容至全国，真正成为全国性市场还不足一年半的时间。无论监管机构、中介机构还是挂牌公司，都在摸索阶段，也暴露出很多问题。除前述异常交易类案件外，新三板近期集中被查出存在信息披露违法违规、内幕交易、操纵市场等行为，违法主体包括挂牌公司、股东以及券商，这为市场准确定价难度更大。

杨晓嘉称，资本市场是融资的市场，一旦价格信号失真，公信力也就不复存在了。

不断暴露出的问题引发监管层担忧。今年4月以来，随着证监会“2015证监法网专项执法行动”的启动，监管层新三板启动了最大规模的调查，同时推出《关于加强非上市公众公司监管工作的指导意见》，从整个证监系统的角度对新三板进行正本清源。

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