过去十多年来，证券行业经营从轻转重。

  在行业重资本化背景下，能够实现弯道超车的券商，一是依靠资本补充，最常见的手段包括股东注资和资本市场融资，资本扩充后投资类业务是最重要资金运用方向。二是资本补充给予其反哺收费类业务能力，通过激励机制市场化改革引入优秀业务团队，完成收费类业务的初步布局或弯道超车。

  今年以来，券商密集进行资本补充。券商中国记者统计，截至目前，已有中信证券、第一创业证券等6家券商实施了定向增发，另外有南京证券、西部证券等5家券商的定增仍在进行中，11家券商共计“补血”将超千亿元。而7家已经实施和拟实施配股的券商共计“补血”438亿元。

  展望行业下个十年的发展契机，业内人士认为，主要集中在一级和一级半市场投资、 财富管理和机构经纪业务，中小券商下一阶段的逆袭首选需要考虑与自身禀赋相适应的赛道，然后通过资本补充和机制改革赋予其自身成长性。

  券商密集“补血”

  9月29日，天风证券拟通过定向增发募集资金合计不超过128亿元的消息引起业内关注。近年来，行业集中度日渐提升，中小券商受制于属地经营明显、客户基础薄弱、盈利模式单一等因素竞争优势持续弱化，行业逐步走向集中；同时行业经营的内外部因素亦在发生细微变化，一方面传统业务陷入萎缩，创新业务牌照均聚焦于头部券商，基于分类评级和股权结构的分类管理体系大大限制了中小券商突围的路径选择，另一方面对外开放进程不断加速的背景下外资券商持续加速进程，进一步激化行业竞争。

  在此背景下，不少中小券商希望通过资本补充实现突围。资本补充一方面依赖于股东注资，另一方面资本市场的繁荣发展也为其资本扩张提供契机， 定增、转债和配股等融资工具的丰富为券商做大资本金创造有利条件。

  据券商中国记者统计，今年以来，已有中信证券、第一创业证券、西南证券、中原证券、海通证券和国信证券6家券商实施了定向增发，共计募集资金约612亿元，用于补充流动资金、项目融资和引入战投等。其中，三家券商募资超百亿：海通证券募资200亿元，国信证券募资150亿元，中信证券募资134.6亿元。

  此外，南京证券、西部证券、中信建投、浙商证券和天风证券5家券商的定增仍在进行中，预计募资共达493亿元。南京证券和中信建投的定增方案已获证监会通过，中信建投、浙商证券和天风证券预计募资金额均超百亿。

  配股方面，今年已有招商证券、山西证券、东吴证券、天风证券和国海证券5家券商完成配股，募资共约318亿元。华安证券和红塔证券的配股方案已经获股东大会通过，两家券商预计分别募资40亿元和80亿元。

  中小券商还将如何突围？

  如果将经纪业务、投行业务和资管业务等不依赖于资产负债表的业务归纳为收费类业务，两融、质押和投资类业务等依赖于资金驱动的业务归纳为资金类业务。过去十多年间，资金类业务无疑是实现“逆袭”的中小券商重要突围路径。而资金类业务的扩张依赖于资本补充带来的规模扩张和资金运用效率的提升。

  收费类业务依赖于优秀业务团队作为支撑，随着资本规模的扩张，中小券商有能力扩充业务团队从而对于收费业务形成反哺，推动经纪、投行和资管等业务的发展。比如，国金证券和天风证券凭借灵活的市场化激励机制深化改革。

  上海的一位非银行业分析师认为，顺应产业结构和资本市场的变化趋势，把握一级和一级半市场的投资机会，赚取企业价值增值收益和一二级市场估值差异是下个十年券商重要的盈利增长点，这类业务需要充足的资本补充和优秀的投资团队作为业务拓展的根基。

  另一方面，券商推动客户从自我交易走向资产配置是打开经纪业务收入上限的重要路径，这需要产品筛选能力、资产配置能力、客户交易习惯等因素作为支撑，同样离不开优秀的产品评价、资产配置和投顾业务团队作为财富管理转型的根基。

  这些都离不开资金和人才作为前提。通过资本市场股权融资是快速做大资本规模最有效的路径，然而，资本市场留给中小券商的融资窗口期正在逐步减少。

  此前定向增发是券商在资本市场融资最主要的融资工具，然而一方面 2016 年市场下行背景下行业的 PB 估值中枢经历了系统性的下行，其中中小券商的估值下行幅度远大于头部券商，另一方面 2017 年定增新规和减持新规限制定增工具的使用，使得券商定增融资的规模进入下行通道，尽管 2020 年初监管对于定增规则进行调整，但是市场风格的切换已经使得中小券商在资本市场吸引力逐步弱化。

  在此背景下，可转债和配股正在成为券商新的资本补充方式，但是配股工具的运用需要控股股东的鼎力支持，如若控股股东不全额参与将大大提升发行难度，因此相对来说可转债依然是中小券商可以积极运用的资本补充工具。

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