l 数据显示，8月中国官方制造业PMI报51，稍弱于预期的51.2以及前置51.1；非制造业PMI报55.2，较前值54.2再度上升，也强于预期值；综合PMI报54.5，比前值54.1继续上升。

l 制造业PMI总指数的影响因素中，生产、原材料库存分项分别拖累总指数0.13和0.06，新订单、就业分项带动PMI总指数上升0.09和0.02。就业分项对总指数暂无影响。

l 主要分项上面，生产指数小幅回落0.5至53.5，近5年分位数水平下降至72%附近，产出端环比涨幅放慢，或仍受到天气因素拖尾影响。需求端保持修复态势，新订单指数继续上升0.3至52，近5年分位数水平仍在60%左右。但新出口订单指数升幅从上期的5.8下降至0.7，绝对表现为49.1，仍在50荣枯线下方，显示外需复苏的步伐放慢。产成品库存和原材料库存分别下降0.5和0.6，降至47.1和47.3。综合需求好转，生产小幅回落，以及产成品库存下降的情况看，经济周期仍体现为被动去库存。根据我们的计算，下游净需求指标继续上升，但上游净需求指标稍有回落，需求在产业链上的传导将继续。

l 其他分项方面，进口和采购量分项分别小幅下降0.1和0.7。产出回落和新订单增长，导致在手订单小幅上升0.4。经营预期分项也改善0.8至58.6，企业经营的预期和信心依然较高。原材料价格和产成品价格分别上升0.2和1.0，显示PPI环比将继续修复。此外，就业分项小幅上升0.1。分企业规模看，大型企业PMI持平于52，中性企业PMI小幅上升至51.6，小型企业PMI降至47.7。

l 非制造业PMI方面，商务活动指数上升1.0至55.2，新订单和新出口订单分别上升0.8和0.6。建筑业和服务业PMI分别下降至60.2和上升至54.3。房地产行业在政策打击下，受到的不利影响正在显现。而服务业复苏的态势仍较为确定。

l 综合来看，本期制造业PMI与预期差异不大。分项中尤其是需求表现较好，显示经济仍有上行的动力。综合需求好转，生产小幅回落，以及产成品库存下降的情况看，经济周期仍体现为被动去库存，这也符合被动去库存阶段之后，分项指标间多有分歧的经验。而价格水平的修复仍支持周期转向主动加库存，因此我们对未来经济保持乐观看待，但需要警惕房地产风险对原材料制造的潜在拖累。海外方面包括经济和非经济的风险，尤其是后者需要持续警惕。货币政策预计维持中长期偏宽松，短期中性甚至边际收紧。

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