相比于股票和期货，期权是一种更为复杂也更为灵活的投资工具。

利用传统的投资工具，投资者只能通过判断市场的涨跌获取收益，而利用期权，无论是趋势市还是震荡市，几乎在所有的市场预期下，投资者都有相应的策略来捕获盈利并控制风险。

本报告将结合不同的市场预期，介绍相应的期权基本交易策略。  

基本的交易策略可以参考以下步骤：  

（1）了解期权基本头寸的风险收益特征；  

（2）判断市场未来走势，做到“两判断、一了解”；

（3）根据对市场的预期，选择相应的投资策略，并寻找相对“便宜”的期权进行建仓；

（4）根据实际市场走势的变化，及时调整组合。  

下面，我们将对每一步进行详细的介绍。

01 交易前需了解的期权基本知识

进行交易之前，首先需要对期权头寸的收益风险特征以及影响期权价格的因素有所了解，这样才能更好地理解并应用期权的交易策略。

   1.1构成策略的六种基本头寸

我们在前一篇报告中介绍了期权的四种基本头寸--认购期权多头、认购期权空头、认沽期权多头和认沽期权空头，再加上标的资产的多头和空头，构成了期权基本交易策略的六种基本头寸。

每种期权头寸包括不同行权价、不同到期日的数十个期权合约，巧妙地从中选取合适的合约，几乎可以从任意的市场走势中获利。

存续期内期权的损益变化是在期权价格-标的资产-时间三维曲面中的一条曲线，到期日期权头寸损益是确定的，为了便于分析，我们往往选取该曲面在到期日这一时间切片上的损益图来进行分析。

标的资产的损益较为简单，为一条直线，而期权头寸到期日的损益则较复杂，是非线性的。六种基本头寸的到期日的损益图如图1所示。

   1.2期权的内在价值和时间价值

期权的价格包括内在价值（instinct value）和时间价值（time value）两部分。

内在价值是指期权立即行权可以获得的利润，只有实值期权拥有内在价值，其内在价值为标的资产现价与行权价之间的差额，平值和虚值期权的内在价值均为0；时间价值为期权价格中除去内在价值的部分，表示投资者预期剩余期限内股价波动导致期权内在价值的增加而愿意付出的价值。

期权的时间价值主要受剩余存续期、无风险利率、标的资产价格波动率及分红率的影响。

一般而言，平值期权的时间价值较高，实值和虚值期权的时间价值较低。

   1.3期权价格的影响因素及希腊字母

影响期权价格变化的因素主要有以下几点：

（1）标的资产价格的变化；

（2）标的资产波动率的变化；

（3）期权剩余存续期的减少；

（4）无风险利率的变化；

（5）标的资产分红的变化。

分析单个因素变化对期权价格的影响较为简单，然而，实际情况往往是多个变量同时发生变化，在它们的联合作用下，分析期权价格的变化会变得十分复杂。

这时，引入“希腊字母”这一量化分析工具是十分必要的，尤其当投资组合中包括多个期权头寸时，通过“希腊字母”我们能更为直观、全面地评估投资组合的风险暴露。

下面我们将对这一工具加以介绍。

① delta

delta为期权价格对标的资产价格的一阶导数，表示标的资产价格发生1单位变化时期权价格变化的单位数。

一般而言，认购期权的delta在0到1之间，认沽期权的delta在-1到0之间，随着标的资产价格的上升，认购和认沽期权的delta都是增加的。

理论上标的资产、行权价、到期日均相同的认购期权和认沽期权的delta之差应为1，即。

callputdelta=delta+1随着到期日的临近，实值期权delta的绝对值逐步趋近于1，虚值期权delta的绝对值趋近于0，而平值期权delta绝对值始终在0.5附近。

同时，delta的绝对值近似等于到期日时该期权处于实值状态的概率，这也为我们提供了一种从“概率”角度思考期权的方法。

平值认购期权的delta一般在0.5左右，这表明该期权到期日有大约一半的可能变成实值期权。

② gamma

gamma为期权价格对标的资产价格的二阶导数，即delta对标的资产价格的一阶导数，表示标的资产价格发生1单位变化时delta的变化数。

当标的资产价格大幅变化时，分析期权价格变化采用delta这种一阶近似的估计方法会产生较大的偏差，因此引入gamma进行二阶近似是很有必要的。

gamma通过影响delta的变化间接影响期权价格，通常平值期权的gamma最大，深度虚值和深度实值的期权gamma最小，接近于0。

这说明平值期权的delta随标的资产价格变化的速度更快，承受了更多的gamma风险。

随着到期日的临近，平值期权的gamma会大幅上升，而虚值和实值期权的gamma会逐步减少趋向于0。

gamma可以看作期权价格随标的价格变动的加速度，由于gamma恒为正，标的资产价格上涨时，delta会加速上升，而标的资产价格下降时，delta会减速下降，这种“加快收益、放慢损失”的特点对期权多头来说是有利的。

③ vega

vega为期权价格对波动率的一阶导数，表示标的资产价格波动率发生1单位变化时，期权价格变化的单位数。

vega的曲线形态和gamma类似，也是平值期权最大，深度虚值和深度虚值最小，且接近于0。理论上标的资产、行权价、到期日均相同的认购期权和认沽期权的vega是相同的，且均大于0。

随着到期日的临近，虚值、平值和实值期权的vega均是下降的，其中虚值和实值期权会更快地降到0附近。

④ theta

theta为期权价格对时间的一阶导数，表示随着到期日的临近，期权价格的变化。

theta通常为负，即随着到期日的临近，其他条件不变的前提下，期权的价格是下降的，这成为期权价值的“时间衰减”（time decay）现象。

平值期权的时间价值最高，因此它们theta值最大，深度实值的认沽期权可能会出现theta大于0的情况。

随着到期日的临近，平值期权theta加速增大，说明其时间价值衰减的越来越快，而虚值和实值期权的theta会逐渐减小并趋近于0。

进行期权交易，我们需要重点关注前三种影响因素，而无风险利率和股息率对期权价格的影响较小，进行简单的组合策略时，我们可以选择忽略这两个影响因素。

   1.4期权的隐含波动率

隐含波动率之于期权如同利率之于债券，可以在交易中作为期权价格的替代品。隐含波动率最常用的计算方法是通过BS期权定价公式反推出来。

隐含波动率不同于历史波动率，是当前期权价格所反映的投资者对标的资产未来波动率的预期。

通过隐含波动率我们可以更为直观地在众多期权合约中发现哪个更为高估，哪个更为低估，这能更好地指导交易。

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