研究结论

供给方面：国内贸易商低价进货补库热情依旧高涨，但在全球疫情持续扩散背景下，海外部分浆厂出现停减产现象，主产国港口限制措施或将不断升级，针叶浆进口量面临下行风险。

下游需求方面：5月份为文化纸传统淡季，叠加全球疫情影响，内需外需均弱，而国内下游文化纸生产利润小幅下滑，下游库存呈现累库趋势。整体来看，5月步入造纸行业淡季，纸浆消费预期偏悲观。

库存方面：海外疫情持续扩散，全球需求疲软，5月造纸业传统淡季背景下，国内库存去化或将受阻，高库存仍将施压浆价。

综上，目前纸浆基本面供需双弱，供给趋紧、需求疲软，淡季背景下，国内高库存去化或将受阻，短期纸浆维持震荡偏空思路，主力SP2009合约建议4300-4600区间偏空操作。

一、行情回顾

（一）行情走势

4月，纸浆期货完成主力合约的切换，走势呈震荡下行趋势。供给方面，疫情继续在全球扩散，海外部分浆厂出现停减产现象，但国内贸易商抄底进货，针叶浆进口量回暖；需求方面，国内下游文化纸、生活用纸价格跌势难掩，纸厂现货采买积极性偏低，影响浆市放量速度，整体需求偏弱。截至4月30日收盘，主力合约SP2009收于4512元/吨，较3月末下跌2.38%。

（二）现货、基差、价差

现货方面，以山东地区银星价格来看，截止4月30日，现货报价为4430元/吨，较3月末下跌70元/吨。

基差方面，4月纸浆现货走势弱于期货，基差加速下跌。截至4月30日收盘，主力合约SP2009基差为-82元/吨，较3月末下跌62元。

9-5价差来看，月间价差先扬后抑，维持在102-132区间波动。截至4月30日收盘，纸浆期货9-5价差为128元/吨，较3月末上行25.49%。

图1：纸浆期货主力合约SP2009走势

来源：Wind资讯、大越期货

图2：山东地区：智利银星市场价

来源：卓创资讯、大越期货

图3：纸浆期货SP主力基差

来源：卓创资讯、大越期货

图4：纸浆期货9-5价差

来源：wind资讯、大越期货

二、纸浆供给情况分析

（一）全球：全球木浆、针叶浆和阔叶浆出运量

据wind最新数据，2020年2月，全球木浆出运量为379.80万吨，同比减少6.08%，环比减少4.88%。具体来看，2月份全球针叶浆出货量为183.60万吨，同比减少4.33%，环比减少11.90%；2月份全球阔叶浆出货量为179.70万吨，同比减9.20%，环比增加1.07%。

图5：全球木浆出运量

来源：Wind资讯、大越期货

图6：全球针叶浆出运量

来源：Wind资讯、大越期货

图7：全球阔叶浆出运量

来源：wind资讯、大越期货

（二）中国：国内漂针浆、漂阔浆月度进口量

目前，我国漂针浆进口依存度占99%以上，国内供给层面主要看漂针浆的进口量。据海关数据显示，2020年3月份，针叶浆进口量79.44万吨，同比上升21.38%，环比增加11.65。2020年3月进口针叶浆分来源国统计，加拿大、美国、芬兰位居前三位，分别占整体进口量的30.39%、16.29%、15.60%。

图8：进口数量：漂针木浆：当月

来源：卓创资讯、大越期货

图9：2020年3月针叶浆进口量分国家统计

来源：卓创资讯、大越期货

供给小结：

近期国内贸易商低价进货补库热情依旧高涨，但在全球疫情持续扩散背景下，海外部分浆厂出现停减产现象，主产国港口限制措施或将不断升级，针叶浆进口量面临下行风险。

三、纸浆下游需求分析

（一）下游纸制品价格

（1）铜版纸：据卓创资讯，4月铜版纸均价为5550元/吨，环比下调6.55%，同比下调1.19%。4月份铜版纸市场下滑明显，规模纸厂订单寥寥，纷纷减产，部分转产双胶纸，然库存压力仍存，整体交投平平。下游经销商多表示销售情况依旧未见起色，目前以降库为主，市场价格下行，报价较为混乱，有低价流出。下游印厂订单一般，按需采购，心态偏弱。

展望后市，5月份铜版纸市场行情延续弱势，需求难有明显改观，终端消费有限，整体交投偏淡，预计仍存下行风险。

（2）双胶纸：据卓创资讯，4月木浆双胶纸市场均价5943元/吨，环比下调6.94%，同比下调3.12%。4月双胶纸市场下滑明显，市场成交一般。供应方面，部分规模纸厂转产，库存压力仍存，加之进口纸的影响，供应压力较大。中小纸厂订单有限，生产积极性不高。下游出版社陆续进行招标工作，然竞争较为激烈。社会需求未见明显改观，经销商销售不佳，降库为主，低价频出，市场价格较为混乱。下游印厂订单有限，原纸采购并不积极，按需采购为主。

展望后市，5月份或将有更多学生开学，学生用纸量增加，对双胶纸需求略有支撑。然供应压力仍存，库存高位，利好支撑不足，预计5月份双胶纸市场延续弱势，价格仍存下行空间，浆市采买量有限。

（3）生活用纸：据卓创资讯，4月生活用纸价格涨后回落，北方市场价格波动幅度大于南方市场，市场供应增多，纸企走货明显变缓。截至4月30日，河北地区喷浆木浆大轴厂提未税主流成交价格为5925元/吨，较上月下调225元/吨，山东地区喷浆木浆大轴厂提未税主流出货价格在6050元/吨，较上月下调150元/吨。据卓创资讯监测数据显示，4月生活用纸市场成交均价较上月上涨130.41元/吨至5950.30元/吨，环比上升2.24%，同比下降15.18%。

展望后市，国内桨板库存充足，消费淡季将至，下游需求变化不大，预计生活用纸价格呈现稳中下滑趋势，月初弱稳，月末缓慢回落。生活用纸市场淡季气氛渐显，部分纸厂订单量下降，库存消耗速度减缓，不利于提振浆市交投气氛。

（4）白卡纸：据卓创资讯，4月白卡纸价格月初窄幅上调后月底回落，白卡出口受阻，终端需求一般。4月份250-400g白卡纸含税月均价6011元/吨，环比上涨0.57%，同比上涨14.22%。截至4月30日，250-400g白卡纸市场主流成交含税参考价5400-5700元/吨。

展望后市，四大龙头纸企计划5月检修，意在减轻市场渠道压力，但因国际出口贸易受阻，白卡出口和终端产品出口影响较大。预计5月份白卡纸价格月初高位报盘下调后维持弱势运行，月底继续小幅下调，纸浆消耗量减少，不利于浆市交投放量。

图10：2019-2020年国内铜版纸均价走势图

来源：卓创资讯、大越期货

图11：2019-2020年双胶纸均价走势图

来源：卓创资讯、大越期货

图12：2019年5月-2020年4月国内生活用纸价格走势图

来源：卓创资讯、大越期货

图13：2019-2020年250-400g白卡纸走势图

来源：卓创资讯、大越期货

（二）下游纸制品利润率

（1）铜版纸：据卓创资讯，2020年2月国内铜版纸平均毛利率为23.06，环比下降0.02分点，同比增加25.65%。2月份铜版纸市场行情整理为主，铜版纸毛利率变化不大，市场尚未完全恢复，交投平平。

（2）双胶纸：据卓创资讯，2020年2月双胶纸平均毛利率为25.23%，环比下降0.01个百分点，同比增加约23.43个百分点。2月份双胶纸市场行情整理为主，毛利率变化不大，较上月基本持平。

（3）生活用纸：据卓创资讯，3月喷浆工艺木浆大轴规模纸企自提含税自报价6536元/吨，喷浆工艺木浆纸企毛利率变化不大。上游进口木浆窄幅调整，规模纸企报价稳定，纸厂利润变化不大。

（4）白卡纸：据卓创资讯，2020年4月份白卡纸毛利率较上月下降1.08个百分点，较去年同期增加22.66个百分点。4月份木浆价格窄幅整理，白卡纸价格先涨后降，毛利环比下降。

图14：2019-2020年国内铜版纸毛利率走势图

来源：卓创资讯、大越期货

图15：2019-2020年国内双胶纸毛利率走势图

来源：卓创资讯、大越期货

图16：2019年3月-2020年2月喷浆木浆大轴纸企毛利

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图17：白卡纸毛利率走势图

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（三）下游纸制品库存

（1）铜版纸：3月份铜版纸企业库存较2月份增加，3月份铜版纸市场下游需求恢复缓慢，虽然物流影响不大，纸厂库存部分向下游转移，但是仍呈现增加趋势。

（2）双胶纸：3月份双胶纸企业库存天数较2月份呈现增加趋势。3月份是物流基本恢复正常，纸企库存向下游转移，然纸厂开工负荷率提升，产量增加，加之下游需求恢复缓慢，企业库存增加。

（3）白卡纸：3月份白卡纸企业库存天数与2月持平，企业库存仍处在高位。第一，3月白卡纸价格呈现上涨趋势明显，刺激下游企业拿货积极性，但终端需求疲软，整体走货不快；第二，国际卫生事件发酵，白卡纸出口量减少。终端产品内需疲软，外销不畅，包装原料需求减量；第三，个别库存高位纸企降低车速或短期检修。

（4）生活用纸：4月份全国各大区生活用纸纸企业库存天数较上月小幅上涨，其中华北地区纸企库存天数上涨最多为0.52天。华北地区纸企库存上涨明显的原因为：第一，华北地区纸企开工较高，市场供应持续增长；第二，贸易商、加工厂备货积极性降低，市场需求偏弱；第三，纸企前期排产订单基本完毕，后续订单接受欠佳；第四，终端需求仍受限，市场需求量有限。

图18：2019-2020年铜版纸企业库存天数统计图

来源：卓创资讯、大越期货

图19：2019-2020年双胶纸企业库存天数统计图

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图20：2019-2020年白卡纸企业库存天数统计图

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图21：2019年4月-2020年4月生活用纸企业库存天数

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下游需求小结：

5月份为文化纸传统淡季，叠加全球疫情影响，内需外需均弱，而国内下游文化纸生产利润小幅下滑，下游库存呈现累库趋势。整体来看，5月步入造纸行业淡季，纸浆消费预期偏悲观。

四、纸浆库存分析

（一）全球库存

1、全球生产商库存天数

据wind最新数据，截止到2020年2月，全球生产商木浆库存为42天，同比减少9天，环比增加3天，全球木浆库存处于下行趋势，但仍在高位；具体来看，针叶浆库存为37天，同比减少3天，环比增加1天；阔叶浆库存为47天，同比减少15天，环比增加5天。

2、欧洲港口库存

据wind最新数据，截至2020年3月，欧洲木浆港口库存为136.81万吨，同比下降31.93%，环比下降10.65%。具体来看，3月，欧洲漂针木浆库存天数为20天，同比增加1天，环比增加2天；3月，欧洲漂针木浆库存量为22.88万吨，同比增加2.70%，环比增加5.85%。

图22：全球生产商木浆库存天数

来源：Wind资讯、大越期货

图23：全球生产商针叶浆库存天数

来源：Wind资讯、大越期货

图24：全球生产商阔叶浆库存天数

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图25：欧洲港口库存：木浆

来源：Wind资讯、大越期货

图26：库存量：漂针木浆：欧洲

来源：Wind资讯、大越期货

图27：库存天数：漂针木浆：欧洲

来源：Wind资讯、大越期货

（二）国内库存

1、国内三大港口库存

4月份中国主要港口及纸浆库存情况维持震荡下行态势，据卓创资讯不完全统计，截至2020年4月末，国内青岛、常熟、保定、高栏纸浆库存合计约187.09万吨，环比下降8.41%，同比下跌11.37%。其中，青岛港(601298,股吧)纸浆库存约96万吨，环比减少8.13%；常熟港木浆库存67万吨左右，环比减少8.22%；保定地区纸浆库存量11627余车（一车=62吨），即10.09万吨，环比减少6.28%；高栏纸浆库存14万吨，环比下跌12.50%。

图28：国内主要地区纸浆库存

来源：卓创资讯、大越期货

库存小结：海外疫情持续扩散，全球需求疲软，5月造纸业传统淡季背景下，国内库存去化或将受阻，高库存仍将施压浆价。

五、后市走势展望

供给方面：国内贸易商低价进货补库热情依旧高涨，但在全球疫情持续扩散背景下，海外部分浆厂出现停减产现象，主产国港口限制措施或将不断升级，针叶浆进口量面临下行风险。

下游需求方面：5月份为文化纸传统淡季，叠加全球疫情影响，内需外需均弱，而国内下游文化纸生产利润小幅下滑，下游库存呈现累库趋势。整体来看，5月步入造纸行业淡季，纸浆消费预期偏悲观。

库存方面：海外疫情持续扩散，全球需求疲软，5月造纸业传统淡季背景下，国内库存去化或将受阻，高库存仍将施压浆价。

综上，目前纸浆基本面供需双弱，供给趋紧、需求疲软，淡季背景下，国内高库存去化或将受阻，短期纸浆维持震荡偏空思路，主力SP2009合约建议4300-4600区间偏空操作。