2019年快接近尾声，整体来看，今年油脂油料给了比较多的交易机会，特别是油脂行情非常大，且跟以往一样依旧是预期启动。站在2020年视角来看，我们倾向于油脂将逐步交易现实，且大概率将继续创新高，整体多头配置，特别是棕榈油依旧是油脂中的发动机。而蛋白角度，个人倾向于上半年将继续寻底，南美供给冲击与中国需求悲观共振。从交易的维度来看，除非后期南美炒天气市或者其他外生变量驱动参与短多外，我们仍需寻找中期估值底。说句心得体会，基本面研究的意义更多是在于让我们能更好地理解价格，读懂市场并参与交易，而在这个过程当中，特别是交易时，我们始终要客观的保持跟踪研究，找到市场的边际变化，时刻评估供需估值与价格的预期差。

  （一）蛋白供需估值VS价格

  USDA最新预估19/20年度美豆库存消费比下降到12%的水平，年度环比大幅下降，但对照过去几年来看仍处于宽松水平。接下来我们对供需估值做一些思考，参考历年美豆库存消费比与价格的归纳，当下供需美豆估值为900美分附近。但我们需特别留意的是今年南美货币贬值，均衡价格下移的概率偏大，CBOT盘面需要新增南美估值的冲击，如果在当下南美供给未发生减产预期下，美豆仍是估值相对偏高，静待南美供给冲击寻估值底部。

  图40：19/20年度美豆明显去库存（千吨，%）

  资料来源：USDA，招商期货研究所

  图41：美豆月度库存消费比调整

  资料来源：USDA，招商期货研究所

  42：美豆均衡价格VS美豆供需（美分）

  资料来源：USDA，招商期货研究所

  图43：巴西当地大豆价格处于历史高位（美分，雷亚尔）

  资料来源：USDA，招商期货研究所

  （二）油脂供需估值VS价格

  基于上述油脂的供需假设，我们认为19/20年度油脂供需缺口将超过15/16年度，且棕榈油依旧是领军者。接下来我们对油脂供需估值做一个参考对标，15/16年马棕最高点为3100令吉/吨，而目前为2700令吉/吨左右，当前价格往上仍有一定的空间，或许是交易现实阶段实现。当然，以上也是对价格大胆假设，缺少一定的逻辑，只是一种手段，毕竟价格在不同的宏观背景和资金参与度下表现迥异，但我们想表达的是棕榈油依旧是个多头配置。

  图44：全球油脂供需缺口（千吨）

  资料来源：USDA，招商期货研究所

  图45：马盘棕榈指数（令吉/吨）

  资料来源：文化财经，招商期货研究所