经济观察报记者任育超赵石榴不管愿意不愿意，理解不理解，4月24日，大盘已经上冲到了4400点。躁动之间，A股像一个即将与心爱的人步入教堂的恐婚族一样，在期待而又恐惧中，迈上一个又一个的台阶。

是的，当资本市场助力经济转型升级成为战略之举，当所有人确信一个股市大时代的到来，A股不可能有慢牛。虽然各项数据显示经济尚在探底，但是开户数激增和天量杠杆资金义无反顾地为本轮行情“空中加油”。此中癫狂，基本面、技术指标、市盈率估值等各种分析通通无法解释。

似乎，距离那个最光耀的6000点时代，A股已经触手可及，持续攀高的指数散发着诱人的红色光芒。

但裂隙也在出现。4月20日的沪指放量巨震，“中国神车”反转跳水。坚决的杀入者与坚决的减仓者，成就连续的放量交易，多空的交锋已不再是小范围缠斗。

虽然在民生证券研究院执行院长管清友的眼中，牛市终结的五大信号尚未出现，“音乐就不会停止，舞会仍可以继续”。但是短期之内，机构和客户的大量杠杆操作，令他们与个人投资者的获利天平倾斜，疯狂资金市掩盖下的风险“雷区”，在“快牛”途中不可轻心。

多空对战

4月23日，沪指盘中站上4444.41点。对于凡事都爱图个吉利的中国人来说，“死死死死.死矣”并不是一个讨喜的数字；但对于信心满满的中国股民来说，音阶发音的“发发发发.发多”却让他们激动不已。

赚钱效应的吸引和“一人多户”提供的便利，让投资者们跑步入场，在4月13日至17日的“一人多户”首周，A股创出325.71万的单周开户数历史纪录，环比增93%。截至4月17日，A股共有1.95亿个股票账户，按一人一户为主，约有1亿股民。

证券投资者保护基金数据显示，截至4月17日，4月份资金净流入已经累计达到1.22万亿元，同时，保证金期末余额也创出2.54万亿元的历史新高。

大量的投资者携资金源源不断“杀入”股市，另一些力量却在快速减仓出货。在经过非交易日内监管层对两融的限制、解读以及央行降准等一系列“精神”刺激，4月20日降准首日，A股巨震跳水，两市1.8万亿元的成交额创出历史新高，1.15万亿的沪市成交直接导致上交所行情系统爆表。

巨量换手成交的同日，接连涨停数日的中国南车[10.01% 资金 研报]与中国北车[10.01% 资金研报]从“中国神车”沦为“过山车”，经过连续两日下跌，南北车市值分别蒸发567.03亿元、557.52亿元，累计高达1124.55亿元。前期拉动大盘向上的铁路板块走下神坛之后，从次日开始，权重股板块开始轮动。

与股市的热火朝天相比，实体经济交出的考卷确是差强人意，今年一季度，GDP增长率破八为7%，创6年新低，GDP平减指数从2009年6月以来首度转负；刚刚披露的4月汇丰制造业PMI初值49.2，低于市场预期，且创下12个月新低，经济增长呈现“量价齐跌”之势。

“侠之大者为国接盘”

A股还是很坚强。4月21日稍作喘息之后，又开始发力上攻，23日盘中创出4444.41点新高。创业板指[1.06%]24日创出2747.62点新高。

Wind数据显示，截至4月24日，全部A股的市盈率(整体法)25.51倍，其中上证A股市盈率19.68倍，深证A股市盈率57.49倍，中小板市盈率（含ST）68.14倍，创业板市盈率（含ST）更是达到了101.17倍之多。

百倍的创业板市盈率，已经创下了历史纪录。人们对长期牛市的坚定，或许只能用“市梦率”来解释。

市场热情持续升温，像历次股市疯狂一样，各类出挑研报、各类传言纷飞又遍布在市场中。

长江证券[0.00% 资金 研报]的金融工程分析师覃川桃的一份满怀戏谑与无奈的研报迅速走红，该研报并没有突出向上行情的判断，其“侠之大者，为国接盘”的理念正是此轮行情本质“国家牛市”的高度概括。

早在一年前，成功预测了2015年牛市行情的国泰君安首席宏观分析师任泽平就曾指出，此轮行情为改革牛，是风险偏好提升所带来的牛市，核心在于改革，这轮牛市就是一个对改革的期待。任泽平认为，现在国家处在经济的衰退期，经济低迷，物价通缩，但是股市很强，原因就是整个社会信心的恢复，股票市场的牛市就是社会信心的一个缩影。

有业内人士认为，股市繁荣、直接融资壮大的过程中，国家的命运与公民个人的财富紧紧地捆绑到一起，如果成功，不仅能够促成国内经济结构的优化转型，还能够促进居民可支配资产的提高，所以，这轮牛市的出现和成长不仅有经济意义，还被赋予了战略意义。

在这种大的背景下，民生证券研究院执行院长管清友认为，本轮牛市的核心驱动因素是房地产下滑背景下的居民资产重配、政府信用收缩背景下的银行资产重配和经济下行背景下的货币宽松，只要下述信号尚未出现，牛市就不会结束，具体来讲，第一，全国的房地产销售持续好转，库存明显去化，地产投资反弹。第二，政府大规模刺激超预期，基建投资重现30%以上的高增长。第三，社融和M2持续反弹，货币宽松转化为信用扩张。第四，CPI上行到3%以上，迫使央行收紧货币政策。第五，注册制推出，大规模IPO开始。

资金市中的“雷区”

但本轮牛市非同以往。在国泰君安最新的研究报告中，任泽平认为，此轮牛市出现很多新特点：产业资本私募大户蓬勃兴起并占据越来越大的话语权、杠杆工具广泛使用、微信快速传播并迅速达成一致预期等，这对市场产生较大影响。产业资本、私募和高净值客户大量使用杠杆工作，杠杆上的牛市快速透支预期并加大波动性。

研报中称，目前伞形信托规模约4000亿元，成本8%-10%左右，杠杆3倍，主体为信托、银行和机构投资者/高净值客户；融资融券余额1.75万亿，杠杆1倍，静态测算上限为2.3万亿，客户主要为高净值个人，融资利率为8.6%，大部分融券的利率为10.60%；分级基金B的价格杠杆比例约为2倍，基金A资金成本在6%-8%，基金B成交额约236.5亿元，占沪指成交额约达2.4%。

任泽平认为，证监会重申规范两融和伞形信托，政策意图是杠杆降温，改革慢牛，“我们重申改革牛趋势不变，从快牛到慢牛是监管层和市场的双赢，暴涨暴跌是双输，我们的态度是底部呐喊高位理性。”

河南局近期调研市场风险后总结称，目前市盈率过百的股票已超过了800只，结构性泡沫已比较明显。此轮股市快速上涨有其必然性与合理性，但是过快上涨不利于资本市场长期健康发展，建议适度控制上涨节奏，谨防上市公司资金大面积脱实向虚。

国信证券分析师程成告诉经济观察报，从短期来看，创业板确实形成了泡沫，不过长期来看，这个泡沫的正面意义更大一些，对经济寻找转型的节点上有作用，对企业给予高估值让其扩张或能带动经济转型。不过，股指从去年开始涨了一倍多，短期调整20%-30%是很正常，也是很必要的。经过调整可以验证哪些企业更具投资价值，从而可以调整投资思路，再次抓住机遇。

华泰证券[-4.60% 资金 研报]分析师徐彪提示短期风险，称虽然牛市格局不变，但中短期来看，如果不主动降温，大盘继续上扬，疯牛疾蹄6000以下都可能一马平川；如果主动降温，4500附近及以上就是高危区，或许会出现显著回调，该可能性正变得越来越大，提醒投资者小心回调。

Wind资讯研报指出，此轮牛市，来自两融、伞形信托方面的杠杆资金起到了重要的助推作用。若两融资金增速放缓后，受益两融资金推动而涨幅过大的个股所受冲击将会较大，出现踩踏概率将会更高。另外，近期融资余额规模、占行业流通市值比重居前的板块同样处于受灾重区，后市值得警惕。截至4月16日，多元金融、媒体、软件、电信、半导体等行业两融规模占行业流通市值比重较高，超过6%，其中，受两融资金推动，软件板块年初至今涨幅位居两市行业板块之首，板块整体涨幅高达112%。

Wind资讯数据显示，截至4月16日，资本货物、材料、多元金融、银行、技术硬件5大行业两融余额规模排名居前，具体金额分别为2706亿、1821亿、1786亿、1314亿、989亿元；生物医药、房地产、软件、保险、耐用品与服装等行业紧随其后，规模均逾600亿元。从最新两融标的绝对规模来看，截至4月16日，排名前五的个股分别为：中国平安[-3.67% 资金 研报]（441亿）、中信证券[-3.91% 资金 研报]（414亿）、海通证券[-3.83% 资金 研报]（208亿）、浦发银行[-2.96% 资金 研报]（190亿）、兴业银行[-4.02% 资金 研报]（158亿）；从两融余额占流通市值比重来看，占比最高的5只个股分别为：卓翼科技[1.84% 资金 研报]（26.17%）、数码视讯[0.00% 资金 研报]（23.70%）、一拖股份[-4.30% 资金 研报]（23.62%）、蒙草抗旱[-2.91% 资金 研报]（22.55%）、博瑞传播[-1.88% 资金 研报]（21.89%）。

目前，估值是否高企，泡沫是否会破碎，都在等待市场检验。当恐婚族都已经鼓起勇气踏入教堂时，幸福的婚姻将是对所有人最大的慰籍，对于股市亦如此。