项目体量大,聚集丰富业态。根据公告,项目占地面积32.4万平米,计容总建筑面积为69.3万平米,其中商业用地规划面积为47.5万平米;办公用地规划建筑面积为7.8万平米;住宅用地规划建筑面积为8.0万平米;酒店用地规划建筑面积为6.0万平米。所涉及的六宗地块于18年12月分两次竞得,成交总额15.6亿元。项目整体定位为“环球体验交互式港城融合新领地”,六宗地块分为定位免税综合体、公寓、住宅、写字楼、酒店和有税商业,业态丰富。

地处优势区位,地处交通枢纽,毗邻旅游产业及中心总部经济区。项目位于海口西海岸粤海铁路港口区域,西侧与新海港无缝对接;东临主干道滨海大道,距南港约500m,接驳海秀快速路、新海港,近海南环岛高铁,是港口离岛游客必经之路,选址充分满足铁路离岛与水路离岛客群的购物需求。并且项目处于西海岸城市副中心,20分钟抵达海口核心生活圈。

项目总投资额128.6亿元,分两期开发,首期有望在2022年上半年投入运营;在手现金充裕,物业销售助力回款,资金压力可控。1)项目分两期开发(一期投资额58.8亿元,开发期限为36个月,以19年3月开工计算,有望于22年上半年投入运营;二期投资额为69.8亿元,包括商业街区、写字楼和酒店(地块一/四/六),开发期限为42个月),且遵循滚动开发的原则,资金来源为自筹资金,至19Q1国旅账面货币资金143亿,较为充裕。2)一期项目中的住宅以及二期项目中的写字楼计划用于销售(根据可行性报告,可售物业的销售收入52.9亿元),有望加速回款,降低资金压力。

购地成本具有优势,项目经济性可期。1)与华侨城于2017年4月竞得的土块相比,国旅此次项目地价成本具有优势,商服用地与住宅用地的平均露面地价分别低18%和23%。2)作为业主方,该项目经济性可期。根据可行性报告,项目全周期收入共482.6亿元,包括:可售物业的销售收入52.9亿元、持有物业运营期收入275.1亿元、持有物业运营期末变现收入154.6亿元。该项目内部收益率约为14.4%,财务净现值14.7亿元,静态回收期15.8年,动态回收期18.3年。

海口离岛免税空间可期,同时受益于全面综合配套带来的收益。海口免税目前受限于供给,2018年海口过夜游客1665万人次(+11.5%),与三亚差距并不大(2099.7万人次,+11.0%),但免税销售额差距甚大,2019年初海口日月广场市内免税店开业,但免税销售面积仍然有限。海口国际免税城的建设有望进一步打开海口免税空间。同时,全资子公司国旅投资有望受益于免税带动的配套商业发展。

盈利预测:预计项目建设期产生的费用可控,暂不调整盈利预测;假设大兴机场于20年开始贡献业绩,不考虑海免注入以及市内免税店带来的业绩增厚,预计19-20年归母净利约45.39、47.25、56.86亿元,增速为46.7%、4.1%、20.3%,对应PE为36、35、29倍;剔除国旅总社的影响后增速约为23%、22%、20%,对应PE为43、35、29倍。

风险提示:宏观经济波动、政策利好不及预期等风险。