这种套利模式的交易者持有股指期货的空方头寸，以及股票现货的多方头寸。在T=0时刻，以利率r1融入资金S0+ F(T)×L；买入现货价格为S0的证券；市场平等地对待所有投资者，投资者可将持有的证券S0以利率r2融出（不产生现金流，但产生收益）；同时在期货市场卖出t=T时刻到期的股指期货合约F(T)，占用交易保证金为F(T)×L。

在t=T时刻，结束期货头寸，收到期货保证金F(T)×L；偿还本金F(T)×L，并偿还资金占用利息-F(T)×L×r1×T/365；收回证券，并获取融券利息S0×r2×T/365；收到期间证券红利S0×q×T/365；以F(T)的价格卖出证券获得现金F(T)；偿还本金S0；并偿还资金利息S0×r1×T/365。

同理，t=T时刻，现金流也应当是0。如果不计期货保证金占用影响，我们可以得出：

F(T)=S0-S0×q×T/365-S0(r2- r1)×T/365 ②

我们发现，①与②式是相同的，都可以表述为：F(T)= S0- Q-R。需要注意的是，此时的股指期货理论价格F(T)同样小于现货价格S0。

从多空双方要求的价格与理论价格之间的差异来看，F(T)2 代表期货空头套利者对价格的要求，F(T)1代表了期货多头套利者对价格的要求。这里，L1为期货多方资金成本折算系数，L2为期货空方资金成本折算系数。

可以看出，F(T)= S0-Q-R是双方均认可的价值中枢。

从香港恒生指数期货与SP500股指期货的实践来看，原有理论也并不适合。我们选取了恒生指数2010年2月3日至5月20日共计254项基差数据，除了在现货月合约曾出现过12项负基差（现货价格-期货价格）之外，其余合约的基差均为正值，即现货价格高于期货价格。

从SP500股指期货与现货价格的对比分析，也显示出类似特征。正基差数据远多于负基差

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