自年初以来，黄金和美债的实际收益率的负相关关系便被打破，这种背离延续到现在也没有得到修复。今年1至2月，黄金和美债实际收益率同向大幅上涨，伦敦金从1240美元/盎司上涨至1350美元/盎司，美债实际收益率从0.45%上涨至0.8%。4至8月，美债实际收益率整体处于盘整之中，黄金却经历了大幅下跌。8月至11月，美债实际收益率大幅上涨，黄金却处于横盘之中。黄金和美债实际收益率的反向关系被打破，市场一度讨论黄金和债券的定价的失效与否。

黄金价格对标的是美债实际收益率，而美债的实际收益率等于名义利率和通胀预期之差。美债和黄金的背离反映了两者对于实际利率的定价差异，也等同于反映两者对于名义利率与通胀预期差的背离。名义利率均来自于美国市场利用债券交易而产生的名义收益率，所以剩下的唯一变量就在于两者对于通胀的预期，这便构成了黄金定价差异的核心逻辑。

市场上有人认为，黄金和债券价格的背离是市场的定价错误，必然是一对一错的关系，债券的定价通常比黄金更为有效，所以黄金定价存在错误且应当向债券价格靠拢。这种观点认为4—8月的黄金价格下跌，便是对美债实际收益率在1月上涨的补跌，将黄金经历近半年的连续下跌看成是美债短期上行的补跌。因此，此观点在时间长度和波动幅度上都存在不合理性。在8月以后，美债实际收益率便再次出现大幅上行，黄金却再次没有按此逻辑下跌，只是在区间盘整。这可以看出黄金和美债的背离并不是简单的错位，而是出现了新的影响因素。

黄金和美债的背离持续近一年。如果是通胀的预期差导致两者的背离，实际的通胀数据会修复两者的差异，且通胀预期强弱之差只会导致波动幅度的差别，难以造成两者的拐点均不重合的现象。我们认为，另有原因导致两者出现了根本性的分离。

黄金作为全球货币，不仅与美债收益率相关，同时也与全球第二大货币的欧元相关。当欧债和美债的收益率走势一致时，黄金和美元保持良好的相关性，也就同时和欧元保持着良好的相关性。但从今年年初瑟吉欧查明后开始出现了新变量，欧债和美债的收益率走势出现了明显的脱钩，直到现在也未修复，时间上也和黄金与美债之间的背离保持吻合。我们认为，这是黄金与美债原有关系失效的核心原因。

从今年的历史数据可以看出，黄金虽然和美债收益率背离，但其走势和欧债收益率基本吻合。美债的收益率是导致美元相对强弱的最大单一元素，同时也影响着黄金的走势，但却被市场忽略。因此，黄金和美债之间的背离并不是两者之间的定价错误，反而体现了黄金市场的有效。从年初开始，投资者交易黄金不能仅盯住美债，也应当关注欧债。这也解释了黄金虽然和美债实际收益率分离，但却保持了和美元指数近乎完美的负相关关系。因此，随着欧元区经济的下滑，短期内黄金仍然没有上涨的动力。预计明年9月欧元回归加息，黄金将会出现明显反弹。