伊利股份 (600887)
——三季报又一次超预期，员工持股计划推动公司中长期上升

事件：伊利股份公布2014年三季报，Q3实现收入145.99亿元，同比增长16.32%，归属上市公司净利润12.71亿元，同比增长62.70%，前三季度实现收入 417.39 亿元，同比增长 14.13%，归属上市公司净利润 35.58亿元，同比 41.44%，对应EPS为1.16亿元，符合我们之前预期，业绩超市场预期。同时，伊利股份公布员工持股计划草案。
  投资评级和估值：维持盈利预测， 预计公司14-16年每股收益为 1.50元，1.85元，2.25 元，同比增长44.2%、23.3%、21.6%，下半年的基本面更优于上半年，展望 2015 年将是消费大年。员工持股计划有利于建立长效的激励机制，调动员工积极性，为股东带来持续的回报，标志着公司市值管理和企业制度完善，积极看好伊利业绩和市值的长期上升趋势。 目前股价对应14-16年PE分别为16倍、13倍、11倍，维持“买入”评级，未
来12个月目标价为44元。
  有别于大众的认识：
  1 、 三季度业绩延续上半年持续向好的趋势：整体来看，收入增速和毛利率继续提升，净利润继续保持高增长，三季度收入同比增长 16.32%（其中液态奶同比增长 18%左右，奶粉同比增长 8~10%，冷饮业务同比持平），三季度毛利率同比提升 5.98pct， 费用率同比提升 1.22pct，前三季度毛利率同比提升 3.83pct，费用率同比下降 0.24pct。整体符合我们预期，
略超市场预期。
  2 2 、产品结构优化和成本下降共同毛利率提升带动，预计四季度和明年仍会持续：产品价格方面，由于公司去年对产品进行普遍提价，并且高端产品的占比继续提高，产品结构优化，产品均价同比提升约 8~10%；成本方面，在国内外奶价联动性增强的背景下，预计下半年和明年原奶价格仍会保持在3.8~3.9 元/公斤左右。我们之前一直提示下半年毛利率同比提升的弹性会更大， 在三季报中得到验证，预计这个趋势在四季度和明年上半
年仍会持续。
  高端产品占比有望从去年35% 提升到今年的40%。明星产品依然表现抢眼，其中“金典”同比增长约 40~50%，维尼熊儿童奶、每益添乳酸菌饮料、畅轻酸奶、安慕希常温酸奶新品销售势头良好，将是未来两三年内的新增长点，其中安慕希的新产能预计在10月份开始陆续投产，今年有望实现 8-10 个亿的销售，明年有望实现25-30亿，未来有望成为 50-100 亿级别的单品，每益添乳酸菌饮料未来有望达到50亿规模。奶粉行业整体低迷，由于公司的渠道扎实，整体奶粉产品价格带偏中低端，受影响较小，二、三季度均保持一定增长。
  3 、员工持股计划草案利好公司长期发展。员工持股计划草案：1）对象：公司中高层管理人员、公司及子公司业务技术骨干，首期共计317人，公司董事会可根据员工变动情况、业绩情况，对参与各期持股计划的员工名单和分配进行调整 2）持股计划资金来源于：从公司扣除非经常性损益后的净利润中提取的持股计划奖励金；员工其他合法薪酬；员工融资或其他自筹资金；3）持股计划奖励金的提取方式为：Bn=（E n-1 -E n-2 ）×30%，E 为经审计的扣除非经常性损益后的净利润；4）持股计划分十期实施，在2014年至2023年的十年内，滚动设立各期独立存续的员工持股计划；5）公司成立持股计划管理委员会，代表持股计划行使股东权利或者授权资产管理机构行使股东权利。员工持股计划有利于建立长效的激励机制，调动员工积极性，为股东带来持续的回报，标志着公司市值管理和企业制度完善，积极看好伊利业绩和市值的长期上升趋势。
  股价表现催化剂：业绩超预期，新品放量，公司外延式扩张
  核心风险提示：食品安全风险，市场博弈风险