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在创出历史新高后，创业板在2000点附近的“过山车”行情，引发了市场极大的关注。站在新经济的“风口”，创业板的未来走势如何？高位调整是否意味着其泡沫将破？

在各种激进与谨慎的争论中，创业板成长与泡沫的观点之争也正在趋向一致：虽然高估值不能成为看空创业板的理由，但对于新兴产业板块而言，未来的分化亦将不可避免，那些仅靠“讲故事”的公司，其风险正如海面下的冰山，若隐若现。

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“BAT”们（百度、阿里巴巴和腾讯）取得的伟大成就，以及互联网创业公司取得的传奇式发展正给A股投资者带来极大的冲击。

在短短的两三年时间里就取得巨大的成功，对于传统企业而言，无异于痴人说梦。而这种快速崛起的节奏，也恰好满足了A股特殊的投资者结构和公私募基金的投资偏好：快、准、狠。

值得关注的是，恰恰又因为互联网公司在A股的稀缺性，使得此类标的眼下正变得越来越贵。但毋庸置疑的是，互联网板块已经逐步成为A股的主导型板块，并且因为其独特的投资者结构和文化背景，使创业板或能够超越纳斯达克中概股的天花板。而这也是一些公私募基金经理宣称存在五千亿市值新蓝筹的逻辑之一。

策略：去伪存真和淡化指数

创业板指数在2000点附近的“过山车”行情，让市场一度对于其未来的涨跌争论不休。但在博时新兴成长基金经理曾鹏看来，看待创业板如果简单看涨跌可能不太客观，更重要的是要将其放在宏观背景之中。曾鹏认为，目前国内的经济处于转型时期，只要是代表了未来产业转型方向的公司，今年以来无论大小盘股都在涨，只是创业板可能数量更多而已。

而其背后的核心逻辑则是：是否代表未来产业转型的方向。虽然这个过程中的确出现很多炒作和概念公司，但从产业方向来看，这是转型时期的一种必然现象。拉长来看，市场自然会进行一番优胜劣汰及去伪存真。

从海外经验来看，美国在上个世纪70—90年代的经济转型时期，纳斯达克指数涨了数十倍，英特尔、微软等公司都是那个时代崛起的明星，而曾经很多风光一时的公司后来都销声匿迹。因此看待创业板应该淡化指数，加强对产业和个股的研究和挖掘。

“我们关注重点的行业方向应在结构方面，例如互联网、军工、环保等行业，上述行业中的公司经过前期上涨和回调导致行业分化，但在回调后真正有价值的公司便会显现出来。”曾鹏特别强调了环保行业，他认为在今年的政府工作报告中也被重点提及，包括政府也在酝酿《环保法》及“环保税”的实施，未来环保或将引入社会资本，在节能减排的同时提升企业盈利能力。

大摩华鑫基金公司人士也认为此前由资金推动的行情有望切换到基本面推动的行情。虽然短期看经济确实还比较低迷，但经济基本面确实在起变化，2014年四季度以来政府不断降息降准，有利于经济的复苏。新一届政府上台后，在持续高压的反腐措施下，官员的廉洁水平在提升，企业受到的行政干预大为减少，很多地方政府正在努力帮助企业度过目前的经济难关。在宏观经济层面，中央政府通过“一带一路”等措施，化解传统行业的过剩产能，通过PPP模式丰富投资的资金来源，并引导社会资源投向新兴行业。

而在具体投资上，上述基金经理相对看好新兴产业的投资机会。2014年下半年，A股主要表现为金融和建筑等大盘蓝筹的行情，进入2015年市场切换为计算机和传媒等新兴板块的行情，大盘蓝筹和新兴板块的估值均得到了不同程度的拉升，但从可持续的角度，新兴板块的前景更被认同，而传统板块的长期前景不佳，估值存在上限。总体而言，新兴板块的成长空间巨大，虽然其中不乏滥竽充数的公司，但新经济的崛起是大势所趋，其未来也更为确定。

值得关注的是，一些基金经理也在强调，投资的过程就是去伪存真的过程，最初选的公司也许在长时间的跟踪之后，会发现不断实现当初的预期，但也有些公司只停留在预期层面，所以兑现承诺的公司会慢慢保留下来。

而对应在目前的A股市场，并不是只有乐视网、东方财富这样基本面相对扎实的公司在迎头上涨，而是整个A股新兴产业板块的集体性狂欢。市场早已经偏离了基本面，无论优质股抑或是绩差股，仅仅只需行业风格属于新兴成长都会受到资金的疯狂追捧，而一些冠以稀缺品种的伪互联网公司更是成就数百亿市值。

“我最近有在进行调仓，目前的仓位更多集中在包括计算机软件、互联网、军工、环保和医药等在内的板块中，减仓的主要是阶段性收益兑现的部分”深圳一位偏好TMT投资的基金经理透露。

展望后市，从指数层面，仅从目前的时点来看，他认为短期创业板会有调整，因为涨幅过快。但从中长期来看，创业板必将分化。未来应该是淡化创业板指数，注重个股品种的结构，具体到创业板细分行业，未来仍然看好互联网、医药、军工等行业，因为这些行业未来产业的景气度比较高且确定性强。这位基金经理认为还需要关注的是，注册制如果年内推出，会加快创业板个股的分化，龙头公司会逐渐显现，而垃圾公司将会逐渐边缘化，尤其是有重组预期的公司，这样将有助于肃清部分垃圾股横行的市场环境。

未来：美股估值非创业板的天花板

值得一提的是， 创业板指数节节攀升，成长股“泡沫”论也开始甚嚣尘上。融通领先成长基金经理刘格菘在接受本报记者采访时表示，高估值不能成为看空创业板的理由，传统的估值体系已不适用以互联网为主的创业板，市场是按照互联网公司的用户数量进行估值的。他同时表示，中长期继续看好“互联网+”行业，一旦调整就是买入时机。

刘格菘指出，“近期创业板泡沫的讨论缘于美国中概股的持续下跌，A股互联网公司市值已远超对标的中概股。我认同这其中确实有存在泡沫的成分，但我并不认同中概股市值是A股互联网公司市值的天花板，资产价格要看投资者结构以及经济背景。”刘格菘告诉记者。

显而易见的是，在美国投资者眼中，与Google、苹果、Facebook、亚马逊相比，很多中概股的商业模式尚不成熟，在流量成长放缓后，流量变现没有跟上，导致投资者预期下降。但在A股，流量成长的故事尚未结束，变现的创新也在持续。另外，互联网公司在A股市场本身就是稀缺产品，如果深入调研会发现，很多公司都在为互联网商业模式下整合资源而努力。因此，他认为“风景这边独好”的情况可能会持续较长的时间。

而考虑到现在的国内特殊的经济发展阶段，互联网尤其是移动互联网正在重构企业的商业环境、个人的生活场景、政府的行为方式。其他的传统产业也正在一个个地被互联网跨界颠覆，对应的是资产管理行业的估值体系也正在被重构。

在传统的垂直型商业模式下，企业有销售就有现金流，因此现金流估值折现模型可以估算出现金流稳定的公司价值。但很多互联网企业前期只有流量没有现金流，一旦商业模式成熟，后期的现金流会随多种变现模式加速流向互联网公司，在这种情况下，如果仍旧坚守传统的估值方法必然会错判这类公司的价值。

刘格菘判断，从中长期看，改革措施的推动下，国家治理效率会不断提升，这是A股市场中长期发展的制度红利。在中国经济转型升级中，势必会产生新的支柱性产业，例如高端装备制造、节能环保、生物医药、医疗、教育、体育文化娱乐、新能源等战略新兴产业，这些产业会在宏观产业政策与信贷政策的支持下不断壮大，这是中国经济走出“中等收入陷阱”的保障。所以中长期继续看好产业互联网、企业移动互联、工业4.0、人工智能、车联网及汽车后市场O2O、环保中的监测及数据等细分行业。

同时，正是由于机构投资者不再认为美股的中概股是创业板的天花板，因此关于A股形成一批千亿市值的新蓝筹也成为当前基金经理重仓成长股的主要原因，而从最近两年多的时间来看，市场已经一次又一次地证实了投资成长类企业带来的成果。

数据显示，2013年初至今的27个月内，A股最为劲爆的牛股是银之杰，27个月内累计涨幅为21倍，其次是上海钢联，同期涨幅为17.5倍，再次是东方财富网的14.5倍，金证股份的13.7倍。同花顺的11.2倍。10倍以下到5倍以上的包括视觉中国的9.5倍，海隆软件的7.7倍，掌趣科技的6.8倍，恒生电子的5.9倍，乐视网的5.5倍，腾邦国际的5.2倍，赢时胜的5.1倍。而最近屡屡被机构投资者质疑的全通教育更是在短短15个月内累计涨幅超过8倍。

操作：互联网牛股仍需深刻理解

但是在这么多的牛股中，真正能被机构投资者牢牢抓住的企业并不多，大多数机构的短线思维决定了很多基金经理仍然以传统的估值眼光看待市场，也缺乏对互联网行业的理解能力，某种意义上而言，大多数基金经理高大上的生活方式使其无法真正从内心认同互联网。

必须指出的是，大多数基金经理在面对蓝筹股行情时往往缺乏剥丝抽茧式的理解，一旦蓝筹股启动，基金经理便从创业板和中小板蜂拥而出，卖出成长股追入蓝筹股，而蓝筹股行情还未有几天表现，又发现成长股反弹的高度早已经超出当时的卖出价格。

如南方某基金公司旗下的基金又完全踏空了近期暴涨的海隆软件，在去年四季度末的蓝筹股行情中，该基金大幅度减持海隆软件，最终在去年四季度末从海隆软件的前十大流通股股东名单中退出。但是该基金的这一操作结果如何呢？最终海隆软件从去年四季度末至今的股价涨幅创出该股上市以来的历史新高，错失了超过140%的投资收益。与此类似，另一只公募基金也在去年四季度末在蓝筹股启动、成长股洗盘调整的过程中大幅抛售深圳华强，而后者不仅仅在随后走出了超过80%的股价涨幅，更在近期披露重大事项停牌，也使得深圳华强的股价或有进一步的上行空间。

而作为当前A股涨幅最大的牛股，银之杰可能更让一些短视的机构投资者扼腕叹息。银之杰披露的2014年第三季度报告显示，部分公募基金在去年三季度末全部撤出银之杰，而当时坚定不移持有银之杰的仅有王茹远管理的宝盈核心优势基金。在看空银之杰之后，银之杰股价上涨超过2.5倍。

正如记者在去年12月18日所指出的，大盘权重股飙升行情本质上属于一次“王朝复辟”，统治中国资本市场的权贵乃是传统产业链中的大型国有控股企业，如大型银行、大型券商、大型保险以及“中字头”的大型基建公司，而作为草根的“互联网、科技、传媒”则如同从底层崛起的新兴革命势力，但是由于“权贵”的疯狂反扑，终于在去年12月实现“复辟”，但是“复辟”终究只是复辟，行情也只是昙花一现。

事实上，从产业发展趋势来看，传统的“权贵”类产业无法继续推动国内经济的良性增长，话语权也必将逐步降低，现有市场也无法继续给传统产业链太高的估值和市值。上证指数的暴跌说明了市场已经开始理性地看待未来中国经济的发展，只不过券商股的利空成为了一个催化剂，加速了市场对产业发展的认识，正如同创业板和中小板的强势表现，未来的中国梦在于新兴的科技与互联网产业，并以新兴的模式推动生产的智能化、专业化和高效化。

对于互联网产业的未来，原公募一姐王茹远上周接受《上海证券报》独家专访时就再次强调，“2015年可能会是A股互联网元年。”随着互联网公司年报、季报持续释放业绩、后续注册制等政策红利的推进，真正的优质互联网公司的好日子可能才刚刚开始。她认为，想象空间大、业绩爆发力强的互联网公司不是其他行业所能媲美的，互联网公司的吸引力在于它可能提供十倍甚至百倍的投资收益。

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