净利润大幅增长，净资产环比下滑
——保险行业2013年业绩前瞻

投资收益改善，利润大幅增长，债市下跌致净资产环比下滑。1）2013年保险行业低位徘徊但略有改善。产险承保利润率较1H2013持续下滑，寿险保费增速有所回升。 2）基数效应致净利润大幅增长。综合考虑业务增长、投资收益、和产险承保利润等因素影响，预计国寿、平安、太保和新华2013年净利润分别为243亿、281亿、91亿元和44亿元，同比增长120%、40%、80%和50%。 3）净资产四季度环比小幅下滑，较年初增长3%-10%。沪深300指数2013年全年累计下跌7.65%，其中四季度跌幅达3.28%。债券市场跌幅惨重，全年累计下跌5.9%，四季度单季下跌3.4%。受股票市场和债券市场双重拖累，四季度净资产环比下滑。预计国寿、平安、太保和新华年末净资产较三季度末环比变动-3.7%、-2.0%、-1.9%和-4.7%，较年初分别增长2.9%、10.5%、2.8%和5.7%。
 寿险公司最关键的指标——新业务价值增速预计表现平淡。受制于高利率环境、营销员增员困难、银行系保险公司崛起等因素影响，寿险公司新单保费增长面临较大压力。预计中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险2013年个险新单保费分别增长4%、10%、14%和-5%，银保新单分别增长-15%、-35%、-15%和35%。预计中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险2013年全年新业务价值分别增长0%、15%、6%和-5%。
 车险承保利润率持续下滑，2014难言好转。2013年下半年综合成本率较上半年提升，受台风、洪水等恶劣天气等负面影响较大。车险已经全行业承保亏损，车险佣金费用支出、赔付等都没有明显改善。预计2013年平安产险和太保产险的综合成本率分别为97%和98.5%。结合其产险保费增速分别为16.8%和17.3%，不考虑投资收益变动，预计平安产险承保利润下滑在25%左右，太保产险承保利润下滑50%以上。从行业竞争上来看，2014年主体市场行为预计略有好转，市场竞争情况预定相对平稳，承保利润率下降趋缓。
 寿险产品预定利率放开无实质影响。2013年10月以来寿险公司纷纷推出高预定利率产品，但仍集中在银保渠道。银保渠道产品本身利润率较低，预定利率提高对于新业务价值的影响有限，同时可以作到以量补价。而个险渠道产品对于价格并不敏感，因此寿险公司仍未大规模推出高预定利产品，同时已推出新产品的利润率与之前亦无显著下滑。预计预定利率放开如拓展至全险种，则影响与传统险相似，总体无负面影响。
 维持看好，推荐中国平安和中国人寿。我们维持前期对于保险的整体判断：1）估值极低，PEV仅0.8倍；2）寿险保费企稳回升，“开门红”已成定局；3）分红/万能已间接实现市场化，预定利率放开影响有限；4）投资渠道将继续拓宽，投资收益率稳步提升，仍处于利差扩大区间。