2014 年将见证油气改革的迅速推进重点看好中国石化与涉油转型公司
——石油石化领域国企改革深度研究报告

2 月19 日中石化启动销售业务重组，打响“十八大”后石油石化领域国企改革第一枪，2 月13 日能源局推行管道第三方公平准入，2014 年将见证“十八大”后油气改革和国企改革的迅速推进。
通过与国际石油公司的比较，“石化双雄”市值被显著低估。以国际上资产规模对应的合理市值测算，我们认为中国石油市值被低估20%左右，中国石化市值被低估50%左右。
1.中国石化的油气储量、炼油能力和成品油销量为Repsol 的3、5和4倍，但市值仅为Repsol 的2.9 倍；中国石油的油气储量、炼油能力和成品油销量是雪佛龙的2、2和1倍，但市值仅为雪佛龙的1倍。
2.通过对国际公司不同业务资产市值的估计，我们测算中石油和中石化资产规模对应市值分别为16069 和9215亿元，高于实际市值19%和62%。
为什么“石化双雄”市值被低估？根本原因是运营和价格非市场化，导致EPS和ROA水平偏低，“十八大”后的油气和国企改革将解决这一估值障碍。我们关注可带来实际利润增厚的改革方向，经测算，改革有望给中石油和中石化带来的EPS增厚空间分别为0.62和0.57元（预计2013年EPS分别为0.70和0.61）。
国企改革方面：1）运营市场化：解决人均产出低下问题，若薪酬支出下降30%，测算中石油和中石化薪酬支出可降低324 和155 亿元（税后EPS 分别为0.14 和0.10 元）。2）资产证券化：若集团运营的海外油气资产全部注入股份公司，我们测算中石油和中石化可增厚净利润246和193 亿元（税后EPS 分别为0.13 和0.17元）。
油气改革方面：1）天然气价改：存量气与增量气、居民气与非居民用气价格并轨是2015 年的目标，假设2014-2015 年全国门站价提高0.67 元/方，我们测算中石油和中石化可增厚净利润539和83亿元（税后EPS分别为0.29和0.07 元）。2）成品油价改：我国逐步具备成品油价格市场化的条件，中石油和中石化炼油EBIT有望向国际水平靠拢（2-6 美元/桶），假设二者EBIT
分别达到2 和4 美元/桶，可增厚净利润170 和230 亿元（税后EPS 分别为0.09和0.20 元）。
油气领域将成为全年投资的热点，以海外油气收购、投资油气基础设施、非常规油气等为跳板的转型公司有望涌现，成为改革浪潮中的受益标的。
投资策略：关注两类投资机会，第一类是摆脱桎梏的大型国企，推荐买入中国石化；第二类是受益油气改革进程和积极转型的公司，重点看好美都控股（收购美国致密油区块）和辽宁成大（新疆油页岩项目）。