外高桥(600648)
——物业储备超预期，上调RNAV并重申买入

公司物业储备总量超预期，现有用地类型结构亦好于预期，将公司RNAV从354亿上调55%至547亿。外高桥今日公告公司物业资源储备情况，园区内目前地上已建物业地上建筑面积317万方，在建物业地上建筑面积115万方，未建物业地上建筑面积320万方，超过我们预期。1）我们原预计公司目前已建物业的储备面积为317万方，高于我们预期。已建物业中，厂房及仓库建筑面积约269万方，高于我们此前预计的220万方。商办用地建筑面积约42万方，这部分用地租金价格较高，预计为4元/平/天，为厂房/仓库的4-5倍。此前我们并未将其考虑在内。按公司最新披露估计，已建成持有物业的RNAV为252亿，较原估计高120亿。2）公司在建及已规划未建的储备物业建筑面积共435万方，其中厂房及仓库184万，主要分布在保税区（110万方）、保税物流园区、物流园二期（42万方）；商办用地187万方，主要分布在保税区（116万方）、森兰商务区（69万方）；住宅用地64万方，主要分布在森兰国际社区。在建及已规划未建物业中，价值含量更高的商业及住宅物业储备占58%，占比亦高于预期。3）公司公告的物业储备面积并不包括物流园二期约150万方建面的未拆迁取地的土地，也未考虑到未来可能的容积率提高和土地性质改变。
 公司是自贸区土地二次开发的实质性龙头，继续看好二次开发为公司价值带来巨大提升空间。1）外高桥区域土地二次开发和转变用地性质势在必行。自贸区在产业发展定位上将提高服务业比重，目前外高桥近八成可使用土地是工业仓储用地，利用效率低，与自贸区发展定位不符，未来必然要求用地规划的配套调整。2）未来公司RNAV有望大幅提升。公司目前108万方未建工业仓储用地及物流园二期未开发土地，以及公司目前持有的老旧厂房仓库和已销售园区中的低效利用部分，均可能进行用地性质调整及二次开发，由此将带来公司价值的大幅提升。具体请参加我们1月8日的深度报告《外高桥：自贸区土地二次开发的实质性龙头》。
 外高桥物业储备超预期，上调RNAV55%至547亿，目前折价近半，并继续看好自贸区发展及区内土地的二次开发的巨大机会，重申“买入”评级。公司物业储备超预期，上调RNAV55%至547亿，P/RNAV仅53%，低于行业平均60%左右的水平。考虑到销售和自持物业配比，我们适度调整公司13、14年的EPS为0.55、1.08元（原预测为0.59、1.27元），对应PE分别为52X、27X。同时自贸区发展及区内土地的二次开发为公司价值带来巨大提升空间，重申“买入”评级！

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