上海自贸区+迪斯尼 加速旅游产业图谱演进  

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观点：年初以来我们确立着眼产业图谱，辨析行业趋势，看好休闲游市场的投资逻辑，市场趋势已验证这一判断。近期上海自贸区及迪斯尼建设升温，预计将进一步加速旅游产业图谱演进，继续推荐休闲游五朵金花，中国国旅/中青旅/宋城股份/腾邦国际/锦江股份。自贸区：旅游相关产业受益经济升级和直接制度红利。①上海自贸区将在服务贸易和投资领域全面开放，这意味着未来相关产业将会获得空前的发展机遇，商旅活动将更加频繁，从而带动旅游相关产业(住宿、餐饮和购物)发展；②包括免税店开设等在内的政策可能在自贸区的整体框架中体现，旅游零售等相关产业或直接受益于制度红利。迪斯尼：类世博会效应，长三角旅游产业整体收益。①回顾上海世博会，其带动2010年上海客流同比增长33%，周边一线景区乌镇、宋城客流分别同增65%、48%；上海市星级酒店出租率较2009年提升15.5个百分点(达65.7%)。②上海迪斯尼计划2015年年底一期开业，预计年度接待客流将迅速上升到500万人次以上量级，带动长三角地区的住宿/景区发展；与世博会不同，迪斯尼带来的客流增量更具持续性，实际影响预计将超过世博会效应。休闲游五朵金花受益程度：锦江股份 >中国国旅 >中青旅 >宋城股份 >腾邦国际锦江股份：最受益于自贸区+迪斯尼带来的商务及旅游客流增长。公司约三成经济型酒店位于长三角地区，2010年世博会带动公司经济型酒店净利润同增166%。通过敏感性测试，预计2015年自贸区+迪斯尼乐园双重利好或对该业务贡献EPS产生15%~25%的向上弹性。此外公司扎根长三角的餐饮业务也有望享受商务及旅游客流增长带来的消费提升。综合分析，预计公司将最为受益于两大利好，增持。 中国国旅：自贸区或驱动上海加快拓展免退税市场。现有政策虽未涉及免税店内容，但拓展条件逐步成熟，自贸区的海关特殊监管区域为设立免税店的合适环境。目前尚难预测具体开设时点及盈利，但长期看上海设立市内免税店应是大概率事件，中国国旅有望受益，增持。 中青旅、宋城股份：受益于商务客流及华东线路旅游客流增长。乌镇、宋城为上海周边优质旅游资源，随着传统华东线路有望纳入迪斯尼产品大力推广，有望享受新的人气景点带来的客流增长。敏感性测试表明，2015年乌镇对中青旅EPS的贡献在目前假设（东栅3%，西栅15%）的基础上提升15%左右。宋城股份2015年双重因素刺激客流量及客单价提升下或带来EPS10%-20%的向上弹性，增持。

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